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경제야 놀자!!

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  • 제 목 토빈의 Q이론과 함의점
    작 성 자 admin 등록날짜 2019-02-12 17:41

     

     

    졸겐슨의 투자이론이 기존의 투자를 미시적으로 분석해 정립했다는 측면에서 의의가 있지만, 구체적으로 투자가 어떤 경로를 통해 전개되는지에 대해서는 설명하지 않는다. 즉, 미시적관점에서 자본재 1단위의 투자비용과 한계편익을 통해 투자의 실익을 구분할 수 있지만, 실제 현실에서 투자의 경로를 설명하지 않는다는 한계점이 있다. 이에 학자들은 실제 투자가 어떤 경로를 거쳐 진행되는지에 대해 연구하기 시작했으며, 대표적인 학자가 바로 제임스 토빈이라는 경제학자이다. 토빈은 케네디 대통령 당시 경제자문위원회 위원이었으며, 후, 포트폴리오이론으로 노벨 경제학상을 수상했다. 노벨상 수상 후 예일대 기자회견에서 한 기자가, “포트폴리오 이론의 개념을 초등학생도 알기 쉬울정도로 설명해 주십시오”라고 물었을 때, 그는 “한 바구니에 모든 달걀을 담지말라”라는 우리가 익숙한 명언을 남겼었다.

     

    토빈은 실물경제에서 주식과 같은 자산가치가 상승할 때 투자가 증대하는 현상에 착안해, 주식시장의 변동이 투자, 나아가 생산과 고용의 변동과 어떠한 연관성을 갖게 되는지 설명하고자 했다. 가령 기업이 투자를 위한 자금조달시, 은행을 통해 한 직접적 대출하거나 혹은 회사채권을 발행할 수도 있으며, 주식발행수를 늘리는 “증자”를 통해서도 자금을 조달 할 수 있다. 가령, 중앙은행이 경기를 부양하기 위해 통화량을 증대(이자율 인하)시키는 정책을 펼 경우, 경제주체들의 통화보유량은 증가하지만, 화폐보유를 비용으로 간주하기 때문에 화폐를 처분하는데, 이로인해 주식, 채권 등 금융자산에 대한 수요가 대개 증가한다. 금융자산에 대한 수요증가는 주식 등 금융자산의 가격을 상승시키게 되며, 이때 기업의 시장가치는 자산가치보다 커지게 된다. 대개 기업은 이러한 상황에서 은행을 통해 대출을 하든 혹은 증자를 하든 채권을 발행하던간에 자금조달이 쉬워지게 된다.

     

    은행을 통한 대출의 경우, 이자율하락과 더불어, 기업의 시장가치가 커졌기 때문에 주식을 담보로 한 대출규모가 커질 수 있다. 채권발행의 경우, 기업의 시장가치가 켜졌기 때문에 더 높은 신뢰도가 생겨 낮은 이자율로 채권발행을 통해 자금조달이 수월해진다. 은행을 통한 대출과 채권발행은 기업의 대차대조표상 일종의 부채로 인식되기 때문에, 부채부담을 줄이면서 자본을 조달하고자 하는 기업은 주식수를 늘리는 “증자”를 통해 자금을 조달 할 수 있다. 미국과 같이 주식과 채권시장이 잘 발달된 국가의 경우, 중앙은행의 확장적 통화정책에 따라 이자율이 하락하게 될 경우 대개 채권발행 또는 주식증자를 통해 투자가 증대되는 경향이 있다. 반면 유럽처럼, 채권시장이 국가간 분절(fragmented)된 경우에는 주식 또는 채권발행을 통한 자금조달 보다는, 은행을 통한 대출이 일반적이다. 따라서, 금융자산 가격이 상승했을 때, 대개 주식과 채권시장이 발달된 자본시장을 갖추고 있는 국가의 경우 기업의 투자가 증대되는 경향이 있다.

     

    토빈은 이처럼 주식시장의 가격이 상승할 때 투자가 증대되는 현상을 토빈Q라는 공식을 정립해 설명했다. 토빈Q는 기업의 시장가치(발행주식*주식가격)를 기업자산의 실제대체비용으로 나눠준 값을 의미한다. 여기서 기업자산의 실제 대체비용이란, 기업자산을 실물시장으로 현금화한다면 얻을 수 있는 금액으로 생각하면 된다. 즉, 기업자산의 실제대체비용은 기업자산의 시장가치로 봐도 무방할 것이다. 따라서, 기업의 시가총액을 기업자산의 시장가치로 나눠준 값이 토빈의 Q이며, Q값이 1보다 클 경우 기업의 투자가 증대되고, 반면에 Q값이 1보다 작을 경우 기업의 투자가 위축된다. 하지만, 현실적으로 주가가 상승함에도 투자가 증대되지 않는 경우도 많다. 즉, 주가는 단기적으로 큰 변동성을 갖는 반면 투자의 경우 의사결정에서 실행까지 상당한 시일이 소요되기 때문이다. 

     

     

    그렇다면, 토빈의 Q는 이자율과 투자는 무관한 것이라 말할 수 있을까? 비록 토빈의 Q가 주식시장의 가치변동이 투자에 어떤 영향을 미치는지 살펴보지만, 보다 근원적으로, 토빈 Q는 통화정책시 이자율이 변화할 때, 어떻게 시장에서 투자가 이루어지는지 핵심적인 경로를 살펴본다. 중앙은행 입장에서는 금리결정 이후 중간목표를 통해 통화정책의 목표달성을 위해 많은 노력을 하는데, 토빈의 Q는 이러한 통화정책의 전달경로 중 하나를 제시하기 때문에, 중앙은행의 통화정책에 있어 중요한 판단요소가 된다.

    한편, 개별기업의 관점에서 토빈의 Q는 투자시 지표로도 활용될 수 있다. 토빈의 q 비율이 1보다 큰 기업의 경우, 주식시장에서 자산가치보다 주가가 높다는 것이며, 이런 경우 대개 해당기업이 시장에서 경쟁우위를 점하고 있거나, 충분히 성장을 끝낸 성숙단계의 상태라고도 생각할 수도 있다. 따라서, 이런 기업에 투자할 경우 안정적인 수익을 얻을 수 있지만 큰 수익은 기대하기 어렵다고 생각하는 게 일반적이다. 반면, 토빈의 Q가 1보다 작다면 시장에서 바라보는 기업의 가치가 실제 그 기업이 보유한 자산의 가치보다 낮다는 것을 의미하므로, 경쟁이 극심하거나 사양업종에 속할 가능성이 크다고 할 수 있다. 즉, 그 기업이 보유한 자산의 가치보다 시장에서 평가하는 기업의 가치가 낮다는 것은 이미 성장이 한계에 다다르거나 문제가 큰 기업이라는 사실을 의미할 수도 있다. 하지만, 이것은 어디까지나 원칙일 뿐 예외는 항상 존재하기 마련이다.

     

    가령, 기업이 이제 막 사업을 시작하고 성장 단계에 들어서고 있다면, 해당 기업이 시장에서 잘 알려져 있지 않아 토빈의 Q가 낮을 수도 있다. 즉, 어떤 기업이 사양산업에 속해있거나, 문제있는 기업이기 때문에 토빈의 Q비율이 낮을 수도 있지만, 시장에서 알려지지 않은 가치주이기 때문에 낮을 수도 있다는 것이다. 미래를 이끌어 가는 대표적인 산업과 기업은 성장주로 주목받으며 토빈의 Q가 지나치게 높을 수 있다. 상당수의 기업들은 아웃소싱 등의 방법으로 기업의 몸집을 줄이고 있기 때문에 엔터테인먼트와 서비스, 정보를 제공하는 기업은 시장가치에 비해 자산 규모가 지극히 작아 토빈의 Q가 큰 경우도 많다. 따라서 토빈의 Q가 높다 혹은 낮다는 그 자체가 어떤 객관적인 기준을 의미하기 보다 다양한 예외가 있기 때문에, 토빈의 Q비율을 활용하되 무리하게 적용하기 보다, 수익성 지표 등을 함께 감안해 보완할 필요가 있다.

     

     

     

     

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    다 음 한국은행이 기준금리를 콜금리에서 RP금리로 변경한 이유는?
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